《史诗级逼空，生意所拔线！伦镍成妖背后的套保破绽和巨头逼仓战》
《伦镍两日疯涨238%，青山控股被逼仓是怎么回事？》
日前，随同着多家媒体头条惊心动魄的题目，“伦镍逼空事宜”让一家低调的浙江企业浮出水面。真没想到青山控股的天下500强企业就被以一种让人意外的方式推到了众人眼前。
下面就一起来看看最近发生的故事吧！
下面文章泉源：远川研究所 微信号：caijingyanjiu
1997 年 7 月，因一场巨亏生意，湖南株洲冶炼厂里炸开了锅。
一位名叫徐耀东的生意员在伦敦金属生意所（LME）违规炒期货，由于对价钱的误判以及多空之间的猛烈博弈，锌价没有准期下跌，反而一起上涨到最高每吨 1674 美元。事情露出时，株冶已经在 LME 卖出了 45 万吨锌的合约，相当于它年产量的 1.5 倍。
为了将损失降到最低，时任国务院总理亲自开会，在天下四处调配资源举行交割，但由于抛售头寸着实过大，导致最后集中性平仓的三天时间里亏损了约 15 亿元 [1]。气忿的工人们扬言要将徐耀东和厂长跪着的雕像摆在工厂大门口以雪恨。
这就是昔时赫赫著名、厥后被写入商学院课本的 “株冶事宜”。二十五年之后，相似的一幕又再度重演。
这次的主角酿成了不锈钢巨头以及新能源新贵：一方是青山控股，另一方则是全球大宗商品生意巨头，同时也是全球第四大镍生产商的嘉能可（有外媒报道，嘉能可手握 LME 镍期货 60% 的多单），双方虽然都是天下五百强，但嘉能可高居 17 位，而青山排名 329 位。
整个事宜的导火索是俄乌战争导致俄镍被开除镍籍，无法被用于在 LME 交割，东南亚的镍又没法实时补位，多重因素作用下导致青山手中 20 万吨（未被证实）用于套期保值的空单可能无法准时交货，进而发生一系列连锁反映。
相比于 “株冶事宜”，此次围绕镍的多空博弈更有戏剧性，杜注更大，波及面更广。
已往一周镍的价钱走势令人咋舌。伦镍价在 3 月 7 日开盘市价钱只有不到每吨 3 万美元，在两天时间内累计上涨 248%，最高时突破每吨 10 万美元。
若是青山不能准时交割，可能会肩负数十亿美元左右的巨额亏损，甚至被迫将印尼镍矿 60% 的股权交给嘉能可。LME 周二宣布生意作废，给了青山一定的喘息时间。一天后，处于风口浪尖之上的青山示意将用旗下高冰镍置换海内金属镍板，已通过多种渠道调配到足够现货举行交割。
青山的事宜，显然不能单纯用供需基本面来注释。地缘政治、情绪甚至资源博弈都饰演了主要作用。围绕这次风浪，本文试图回覆三个问题：
1. “中国镍王” 为何缺镍？
2. 青山做空的缘故原由是什么？
3. 会有下一个青山吗？
01 种类错配
从直接缘故原由看，青山之以是被针对由于无法在交割期前凑齐足够的镍，这听上去似乎和青山 “中国镍王” 的称谓若干有些不匹配。
公然数据显示，青山在印尼拥有的镍金属储量在 1200 万吨，占了印尼天下的一半多，相当于全球的 12% 左右，去年镍产量到达 60 万吨，占了全球 20%，整个团体去年的营收也在 3000 亿元以上，属于绝对的大户人家，之以是命悬一线，最要害的问题在于：种类错配。
按矿石性子分，镍矿主要分为硫化镍和红土镍，比例约莫为 6:4，前者主要位于像俄罗斯和澳大利亚这样的中高纬度区域，后者主要位于像印尼、菲律宾这样的低纬度区域。去年，全球镍产量约莫 295 万吨，其中红土镍占了 220 多万吨，是绝对大头。
根据镍含量差异，镍又可以分为一级镍和二级镍，前者主要是镍豆和镍板，只占原生镍产量的 30%，也被称为纯镍或精炼镍，主要用于生产电池和电镀产物，尔后者主要包罗镍生铁（NPI）、镍铁、冰镍等，在所有镍产物中占 70%，主要用于不锈钢。
看上去，青山要矿有矿，有钱有钱，但最要命的问题在于 LME 对镍交割品的要求是含镍量不低于 99.8% 的精炼镍。
青山虽然买通了整个镍产业链，但主要都是围绕红土镍结构，主要产物是镍铁，镍生铁（NPI）和高冰镍等镍金属和中央品，所需的一级镍主要靠从俄罗斯入口。
俄罗斯的镍储量虽然比不上印尼和澳大利亚，去年的镍产量只占全球原生镍（包罗一级和二级）产量的 6%，但却占了全球一级镍产能的 22%，镍板出口量更是全球第一，主要市场就是中国和欧洲。
某种水平上，俄镍正是青山敢于在 LME 做空的压舱石。但俄乌战争一打响，这块压舱石就被压碎了。
LME 对俄镍实行制裁，俄镍无法被用于交割，市场一片恐慌。现货的削减为镍价之后的上涨提供了更多空间，外资在期货交割实物节点前乘隙疯狂抬价。
另一方面，全球极低的库存让青山面临 “无货可调” 的险境。库存在一年时间之内下降了 63%，住手到 3 月 7 日，伦镍的库存不到 8 万吨，沪镍库存也不到 1 万吨。
至于可用来在 LME 交割的纯镍，一年产量只有 90 万吨，俄罗斯作为天下第一产地，占了 20 万吨（和青山做空数目险些一致），紧随厥后的是金川团体的 14.5 万吨、嘉能可的 9.2 万吨，必和必拓的 8.9 万吨以及淡水河谷的 8.2 万吨，排名前十的企业中，“中” 字头的只有金川一家，留给青山的队友也不多。
有新闻称，这次青山之以是能涉险过关，一方面是由于 LME 一系列神助攻，而 LME 早在 2012 年就被港交所全资收购，骨子里是一家中资公司，另一方面由于青山用自己的高冰镍和国储以及五矿团体置换出了足够的一级镍 [10]。
对于这次风浪，中国最大镍矿商业商宁波力勤董事长蔡建勇总结道：“我们就似乎一个小动物在旁边看着一个大象被嗜血者撕咬。”
从自身角度而言，青山并没有太违反市场的逻辑。
02 做空并非投契
对于大宗商品生意商而言，在期货市场囤积空头头寸是十分普遍的事情，目的是对冲价钱颠簸风险，但这种操作需要基于两个条件：镍价平稳而且拥有足够的交割品。
公然数据示意，青山在印尼不仅矿多，而且开采成本每吨只有 8000 美元 [9]，以这样雄厚的家底和成本优势，青山在 LME 上的操作异常合理，通过持有现货，做空期货的方式提前锁订价钱，规避镍价下跌对公司业绩的影响，唯一的疑问在于 “20 万吨” 的真实性以及详细的交割时间。
举个例子，假设青山的生产成本为每吨 8000 美元，当镍价为每吨 2 万美元时，若是青山此时最先做空，这意味着，一旦到交割期，若是镍价高于 2 万美元，青山可以根据市价卖泛起货，并用现货赚到的钱去填补期货上的亏损；若是低于 2 万美元，反之亦然。总的来说，巨亏的可能性异常小。
但若是是暴涨，那么则另当别论，由于空方需要支付巨额的保证金或者面临被强制平仓的风险。
凭证彭博社的报道，青山从去年年底最先最先确立空头头寸，那时伦镍价约莫为每吨 2 万美元，目的是想要对冲产量增进，而且以为镍价上涨的趋势会在今年最先消退。
这种判断主要基于两个缘故原由：用于生产不锈钢的镍生铁将从去年的欠缺酿成小幅过剩，以及高冰镍投产之后可以有用缓解电池级镍的主要事态。
多位研究员也示意：“由于今年的降息加上高冰镍投产，前期青山控股看空镍价实在是对照准确的 [3]。”
从需求端看，不锈钢虽是大头，但动力电池才是最大的增量孝顺者，以现在对照常见的 NCM523（镍钴锰各自所占比例）三元锂电池为例，每 GW 三元锂电池需要约莫 5000 吨正极质料，其中镍也许需要 1519 吨。
换言之，不锈钢决议了镍价的底线，而动力电池决议了镍价的上限。
凭证招商证券的剖析，预计今年全球原生镍产量将会增添 14% 至 311 万吨，其中印尼镍生铁将会增添 25 万吨，主要由青山孝顺，而不锈钢的用镍需求增速将会放缓至 4.8%，也就是增添 9.8 万吨，镍生铁泛起了过剩产能。
另一方面，用于生产动力电池的硫酸镍今年虽然还会泛起结构性欠缺，预计会在 6 至 16 万吨之间，详细要取决于高冰镍的投产速率。
高冰镍是一种用来生产硫酸镍的中央品，主要是从硫化镍冶炼而得，但由于硫化镍矿储量对照有限，开采难度大，品位下降等缘故原由导致成本上升，产量下降。
另一边，随着新能源车引发出对动力电池的兴旺需求，不少企业想行使储量厚实、开发成本低的红土镍矿来生产高冰镍，而取得突破的正是青山。
2021 年 3 月，青山宣布将把 RKEF 生产的镍生铁转化为高冰镍供应电池质料生产，并设计在一年之内向华友钴业和中伟股份划分供应 6 万吨和 4 万吨高冰镍，这条新闻不仅震惊了整个新能源圈，同时也导致国际镍价一度跳水。
有新闻称，在这次暴跌中，青山通过做空赚钱颇丰。
本质上，高冰镍的投产买通了红土镍与硫酸镍之间的隔膜，实现了镍生铁在不锈钢和新能源行业之间的转换，一定水平上也能缓解动力电池用镍供应不足的担忧，但高冰镍的投产取决于它和硫酸镍之间的价差，只有高于 4000 美元时才有经济性 [4]。
这也导致从去年 3 月宣布投产以来，青山的高冰镍项目希望现实上低于预期，直到去年 12 月才正式投产，现在有三条产线，设计是到今年 10 月前将年产量提升到 10 万吨，希望借此把镍价打下来，但事实远水解不了近渴，之后镍价连续走高，并给了 “老外搞事” 的时机。
03 先发未必优势
从现在来看，这次逼空危急没有对青山造成致命一击，但也让人惊出不少冷汗，同时也引申出三个要害问题：除了镍，中国还结构了哪些战略性金属？有了矿，未来就能一帆风顺吗？
在动力电池领域，锂、镍和钴是最要害的三个金属，而这些金属和煤炭、石油、自然气一样，也存在漫衍不均、品质纷歧、背后地缘政治庞大等问题，而在下游新能源车的刺激下，不少中国企业早就最先去外洋收购这些矿产，拥有一定的先发优势。
好比，天齐锂业在 2012 年收购了澳大利亚泰利森，后者拥有全球最好的锂矿山，又在 2018 年入股智利 SQM，后者拥有全球最大也是最好的盐湖。
至于钴矿，2019 年，洛阳钼业收购了位于刚果（金）的 Tenke 铜钴矿，在 2020 年又从美国自由港公司手中拿下 Kisanfu95% 股份，成为仅次于嘉能可的全球第二大钴矿商。除此之外，刚果的 19 座钴矿中，有 15 座都是由中国公司开采和运营 [8]。
然而，买了不代表稳了。
2021 年年底，智利的左翼人士博里奇赢得总统选举，他曾说锂资源私有化是 “历史性错误”，并答应增添采矿权特许谋划费以及公司税，以及设计组建一家国有锂业公司，而这意味着像天齐这样在当地投资采矿的 “外企” 将会受到限制，为以后的谋划蒙上一层阴影。
另一边，刚果金拥有全球一半以上钴，被称为天下钴王，而钴除了可以用在动力电池上，还可以用在手机以及飞机发念头上，因此经常成为战乱的导火索。去年 11 月，刚果金发生政变，5 名中国的矿业事情职员被绑架，有媒体预测，这是西欧势力在强制中国在钴矿项目上让步。
此外，买了也不意味着整个产业链能实现共富。
在 “妖镍” 泛起之前，锂已经 “妖” 了一年多，碳酸锂价钱从 10 万元每吨暴涨到 50 万元以上，上游矿厂赚得盆满钵满，中下游的一大堆动力电池厂叫苦不迭，最近也有新闻传出，宁德时代和比亚迪两家巨头已经暂停拿货，前一段时间，欧拉也宣布因上游涨价而停产两款车。
据一位锂业资深人士透露，他最近走访发现一家电池厂出售的磷酸铁锂价钱（包罗质料用度、装备折旧、人工、研发以及电费等）为 0.9 元 / Wh，其中碳酸锂成本占了 0.3 元 / Wh，在他看来，中国新能源车产业链的利润大部门都被外国锂矿企业以及外洋资源大鳄赚走了。
04 尾声
在能源上不被卡脖子，是中国许多企业外洋结构的配合初衷。在这个历程中，它们也获得了来自政府的辅助。
像青山这样的公司也正是看准了时机才会在 2017 年确立动力电池公司，并杀入新能源领域。
但从现在来看，无论结构何等周密，资源端的风险从未消逝，外国政坛的风云突变，外交关系的波谲云诡照样金融市场的疾风骤雨，都有可能造成一次突袭。
国际金融风险的层层叠加，地缘政治的日益诡谲，黑天鹅飞出来的概率越来越大了。
对于依赖全球资源设置的中国新能源产业，更周全地评估这些全球风险，同时用好海内的资源予以对冲，比以往任何时刻都来得紧要。
