文|王上
采访|王上 张以慧
“投资人在看什么项目?感觉资本都不看教育了。”创业者们有些焦虑。
“好的项目在哪里?好久没有眼前一亮了。”投资人们也有些困惑。
2020年已经过去7个多月，在投融资双方的矛盾之外，大的环境不容忽视——疫情突袭，全球政治经济波谲云诡。
不管外部环境如何难以预测，“学习”这件事是不能中断的。据学研智库不完全统计，虽然今年上半年中国教育培训产业共投融资事件111起，同比减少34%，但融资总金额同比增122.8%达到207亿元。
最引人注目的则是猿辅导和作业帮两个独角兽的最新融资金额以人民币计算合计122.5亿元，占上半年教育产业融资总额约60%。
“上半年钱在怎样流动?拿到钱的项目有什么特点?接下来钱要到哪里去?”
围绕这些问题，扬帆号网对话了8位教育投资人，从他们的答案中，我们可以看到教育的特点与规律，也可以找到创新与潮流，还可以感受到资本的理性与冷静。
在这些一切都要看“新”的投资人眼里，在今年上半年，教育产业实质上并未有结构性的变化，新的秩序没有重建，旧的秩序也没有完全瓦解。
对投资来说，少不了“对的人，对的赛道，对的时机”。
他们在观察，在寻找，在期待。
01
线上涨势良好，但未现结构性变化
投资人普遍认为，2020年上半年教育基本盘是正向的，虽然线下受到疫情冲击，但对在线教育公司是利好。而因为教育是刚需，在疫情趋于稳定之后，线下机构恢复得较快，在线略有回落。
疫情下，线下机构受冲击严重。IT桔子统计了今年上半年公开报道的死亡企业名单，共41家公司，其中金融企业占24%，教育企业次之，占15%，绝大部分是线下教育培训机构。
“线下机构确实受损失大，有的甚至关门跑路，不仅仅是现金流受影响，更多的是整体战略被打乱，都慌忙转线上了，本来该做的布局扩张、该投入的地方都没有资金投入了。不过，疫情后又恢复了一些，尤其头部机构恢复得比较好，有的甚至好于疫情前。”一村资本董事总经理、同威资本管理合伙人刘晶说道。
从投融资来看，上半年，教育行业一级市场投融资消息频发，二级市场涨势良好。
据学研智库不完全统计，截止2020年6月30日，今年上半年 中国教育培训产业共发生111起投融资事件，较2019年同期的167起投融资事件减少近34%。
与行业投融资事件持续减少趋势不同的是，2020上半年投融资金额则迎来V型反转，扭转了2019年同期教育培训产业投 融资事件数及总金额双降趋势。207亿元人民币的融资金额， 较2019年同期增122.8%。
其中，上半年在线教育赛道总融资金额超过132亿元人民币，占上半年总融资金额63.79%。
在二级市场中，在线教育公司(如新东方在线、跟谁学)以及职业教育公司(如中公教育和银杏教育)均有超60%以上的涨幅。
疫情爆发时，创新工场合伙人张丽君预判：“疫情对在线教育是利好，线下教育未来依然是必要的存在。”而今，张丽君认为基本符合当初的判断，从创新工场投资的项目本身来说也是如此：“多数项目还是受到正向影响，因为我们的项目以在线为主，部分线下机构受疫情影响较大，甚至有些没有转线上，但疫情后恢复得都比较好。”
看起来在线教育一片欣欣向荣，不过，刘晶向扬帆号网分析：“疫情整体来说利好在线，但更多是中长期教育消费者的利好，长远的获客成本、在线趋势的发展，也就是常规的增长，从目前的数据没有看到出乎意料的增长速度。”
梧桐树资本投资总监董帅也坦言：“疫情确实有一波对于在线教育获客增长的利好，包括提供在线直播的to B公司，下载量、用户量以及访问在短期内都增涨了很多，但是这种红利是非持续性的，并非结构性的变化，不可逆的变化暂时没有看到。”
何谓结构性的变化?
董帅认为：“结构性的变化是构成行业供给 、需求和连接的某些要素不可逆的改变，比如用户不可逆的适应了在线的学习形式，有大批线下中小型机构因为学生流失而被淘汰，其实这种情况并没有大规模的发生。所以这次疫情主要对在线是一个阶段性红利。”
具体到企业，张丽君指出：“疫情对在线教育趋势是利好，但也不是全部是利好，这波趋势有的企业能抓住，有的企业抓不住。关键看企业的应急能力，尤其是企业的供给能力，也就是对流量的承接能力。”
刘晶还分析了在线教育没有明显提升的原因：
“从行业本身来看，最主要的是在线教育企业的供给端(师资和销售人员)不足，导致数据斜率无法快速增长；
第二，在线教育还是需要资金投入的，比如获客。疫情期间除了K12头部的几家，其他家在各方面的投入已经下降了；
第三，从宏观来看，虽然都在做线上，但大部分份额还是被原先的机构‘吃了’，线下转移线上后留存还不错，即整个大的‘蛋糕’会被分得很细；
第四，从外部来看，在疫情最关键阶段更多的是学校教委、当地教育局提供的线上课程，而不是委托给在线教育企业。”
02
钱被头部拿走了，创业企业的机会变少?
很明显的一个现象是：上半年投融资数量减少，但是融资总金额增多。以在线教育为例，猿辅导融资猿辅导融资10亿美元，作业帮融资7.5亿美元，二者合计122.5亿元人民币融资，占上半年在线教育赛道总融资金额132亿元的92%。
红点中国的投资人祝禹杰分析称：“今年上半年早期项目几乎没有太多融资的，其中有疫情对线下投融资接触的影响，也有机构对于教育赛道整体认知的迭代变化。相对而言B轮和C轮的公司和一些头部公司享受到的红利更大，所以明显观察到的是估值5亿美元上下的公司融得很快，1亿美元估值以下的小公司融资还是比较慢。”
桃李资本合伙人郭西凡对扬帆号网直言：“这说明整个市场马太效应愈发明显，未来不是头部选手很难融到钱。细分赛道的话，比如K12在线可能前五六没问题，但小一点的赛道，如编程、思维，可能第三名都难。”
在郭西凡看来，行业集中化的信号在去年已经出现了，今年更甚。
不过，在主要看二级市场的瑞银证券(UBS)教育行业研究主管刘耀坤持有不同观点。在他看来：“相比其他行业，教育产业的马太效应还是弱一些的。”
“从宏观来看，K12课外辅导还是一个相当分散的行业，第一，我了解到有一个高等学府做过调研，75%的K12课外辅导是个体户，25%是机构，机构里可能只有5%左右是大众所熟知的一些巨头;所以，应该是说，行业整合是一个大趋势，线上线下皆如此，但现在还很难说教育市场就非常集中，我觉得这和互联网行业的情况不是特别相似;
第二，从在线教育的学生人数加起来放到K12总学生人数里来看，它的渗透率还是低的，尽管疫情期间流量爆炸，但是现在又降下来了，所以在线的渗透率也没太高，应该是整个行业的‘饼’在增加，然后大家都在享受行业在线渗透率提高的红利。”
在刘晶看来，行业集中度肯定会提升，有可能是因为线上的方式使得行业头部机构用更优质、更便宜、更便利的服务来触达用户，因此，不管线上线下，头部机构的资金实力会更强。
蓝象资本创始合伙人宁柏宇持有类似观点，在他看来：“任何领域里，尤其在信息打通后，头部集中都是很正常的。在既定的游戏规则下，强者愈强，好的内容会向头部集中，好公司的每个环节都会越来越好。”
总体而言，投资人都认为在这两年教育行业处于整合的态势。
不过，投资人对于早期项目的发展前景出现了分化。
有投资人有些担忧。
董帅提到：“创业公司拿到融资是有一点像注入加速剂的感觉，在已有模式被验证的前提下，资本加速这种模式几倍速的增长，公司会趁着模式跑通和资金优势尽快往前冲，积累技术或占领市场，但并不是每个公司都能往下持续融资，任何时候赛道内公司的融资轮次分布都会类似一个漏斗模型。”
也有投资人喜忧参半。
峰瑞资本副总裁咸金彤介绍，在2020年峰瑞资本加仓了两家已投的教育公司，新投资了一家A轮公司。疫情过后，是在线教育的春天，但未必是在线教育企业的春天。在线教育市场玩家经过疫情的厮杀，方法论和武器更加成熟，行业的供给差异被拉大了，同时用户也更为成熟和有分辨力，整个市场的竞争比原来更为激烈，对新创业团队的能力要求会更高。
也有投资人非常乐观。
刘晶强调：“行业集中度提高不意味着垄断，尤其是K12，它很难达到一家企业就能持有30%以上的份额。因为教育是一个很特殊的行业，既不应该也不可能形成垄断，教育是一个天然分散的行业，它最大的点能激发小孩的创造性和提升素养，不该某一种教法、某一个课程就是最好的，而且每个人偏好也会不同。”
在刘晶看来，“中小机构都有机会，只要在教育行业，服务和产品做得好一点就都能盈利，基本的利润率也会在10-15%，这是行业特性。”
宁柏宇也认为：“头部集中是有死角的，机会还是有的。”
03
现阶段哪些教育细分赛道有新机会?
投资人也在摩拳擦掌寻找新的机会。
1）素质教育：最好可以在线化
近年来，素质教育在国家全方位政策的推动下迎来发展上升期。目前国内市场素质教育行业主要分为艺术、体育、STEAM教育、游学研学、生活素养等细分赛道，各细分领域集中度普遍偏低。
当下，很多投资人正在看可以在线化的素质教育项目。
张丽君正在关注少儿素质教育以及成人兴趣素养、技能方面。
“少儿素质教育关注最多的品类是舞蹈，因为我们认为所有教育项目的线上化是有一定周期的，首先是我们先投的英语、数学、语文、钢琴以及美术。通过这些品类可以看到规律：品类对于网络条件的要求是越来越高的。比如，英语听说就够了，数学可能还是要加个写字板的，钢琴要加个钢琴……”
接下来，张丽君也在看少儿舞蹈里面更复杂的教学场景，但不一定完全搬到线上。
同样关注素质教育的刘晶有略微不一样的看法，他认为素质教育的在线化中，STEAM相对更成熟，家长对线上的接受程度比较高;而国文国艺和舞蹈就比较难在线化。
刘晶提到：“国文国艺里，像琴棋书画这类，很难完全线上化，而且线上教学效果一般。但大家都会根据自己科目和用户行为习惯的变化做一些调整。比如秦汉胡同疫情期间有很多线上动作，有线上陪练课，也在微信小程序里推出了一种国文+国艺的联合课程，比如对联几个字的书写等等。”
接下来，刘晶更为关注偏低龄的素质教育项目。
2）在线职业教育：中公带火招录考试
这两年，职业教育的政策向好，今年继续加码。
在2020年《政府工作报告》中，中央在“六稳”(稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期)的基础上，又提出“六保”(保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转)。
并且，《政府工作报告》明确“今明两年职业技能培训3500万人次以上，高职院校扩招200万人，要使更多劳动者长技能、好就业”。
具体到可以投资的职业教育项目，要么是刚性需求的考证考试类的以及与职场晋升相关，要么就是有独特的创新能力。
郭西凡指出：“我们从2019年就在看在线职业教育，并且投资了几家，今年会继续，我认为这一块会有一些系统性的机会，比如刚性需求的考证，考研，考公务员等，还有和职场晋升挂钩的，比如我们去年投资的泛IT培训项目贪心科技。”
董帅平时比较关注Al教育，此外，在职业教育方面他关注招录考试和财商教育。
“在招录考试方面，以二级市场的中公教育比较火，但仍然有基于参培率和在线化率提升而产生的市场机会，这种公务员招录、事业单位招录、教师招录、研究生考试又可以在供应能力基础上不断拓科，古语有云‘学而优则仕’，相比于高考，招录考试更像是我们的文明体系延续千年之久的科举制度。”董帅说道。
另外，董帅提到：“往往最优秀最符合时代变化的增长和营销模式都来自于职业教育领域，不同于K12，注重教研 、老师和学科体系，职业教育天然复购频次少，学科层次薄，也没有季节周期，给创业者更多的空间是在拓展学科和营销增长上花更多的注意力，最早的电销、网销、城市合伙人、传播裂变和低价体验课都是从成人教育领域先长出来的。”
祝禹杰也提到：“由于政策和经济形势的原因，市场对职业教育的关注稍微提升了，但暂时还没有看到有意思的项目，大多还是比较传统，投资人去年比较关注风变，是因为它的产品很创新。”
3）AI+教育：启蒙赛道成关注重点
技术对教育产业的变革一直令人期待，AI现在已经有很多落地的项目，由于猿辅导的斑马AI课实现规模化营收，启蒙赛道成为炙手可热的赛道。当前，斑马AI课、好未来小猴系列、字节跳动瓜瓜龙系列以及作业帮鸭鸭系列的发展情况均备受关注。
AI+教育，仍有可以优化的空间。
4）视频+教育：获取知识的方式在发生变革
报告显示，在遇到不懂的问题时，33%的00后选择在网络上搜索答案。B站数据显示，2019年已有1827万人在B站学习，弹幕和互动营造了良好的学习氛围。如今，B站、知乎、微博等APP已成为00后获取知识的重要方式。
宁柏宇的观点也印证了报告：“之所以说现在短视频和直播会极大改变每一个行业的根本原因，是因为它从根本上改变了信息传递的方式。”
当前，蓝象资本、北塔资本看好短视频+教育的方向，峰瑞资本直接瞄准视频+教育。
峰瑞资本从去年下半年注意到B站科技区和知识类视频的爆发，年轻人在娱乐之余越来越需要信息高密度、更严肃的知识性视频。咸金彤指出：“视频越来越成为人们娱乐和接收信息的重要载体，目前信息高密度、优质知识类视频供给仍然不足。我们在积极寻找和投资这些优质供给。”不仅是B站，还有快手、抖音等平台上的“视频+教育”项目，也是接下来峰瑞看教育时会重点关注的方向。
在峰瑞资本看来，视频和教育结合，视频本身可以提供的价值可以远远高于“画面+声音”，也会远远高于音频。但好的教育类视频，对团队的要求不仅仅是知道如何录制视频，更重要的是视频传递信息的效率如何做到更高，发挥视频真正的优势。在转为视频的时候，上课的节奏、语速或者信息密度都要调整以符合视频的特点，甚至用编剧的方式重新做一遍。此外，峰瑞资本也在关注更前沿的视频方式能为教育和娱乐带来的赋能，例如虚拟形象技术和互动视频等。
不管是短视频，还是中视频，咸金彤认为“视频+教育”仍处于发展阶段的早期，仍在积极地寻找快手抖音B站上做教育视频的团队，当前已经投资了一个B站知识类UP主。
5）X-无限可能
郭西凡提到：“一些在线差异化的项目也在考虑之中，比如核心的获客方式不依赖于投放的。”
而在董帅眼里：“随着移动时代有红利超级平台在从微信向快抖迁移，同样有一波to C流量源的结构跃迁，比如以内容获客为基础，类似于MCN通过快手抖音等流量池带来的新的营销服务公司也有一些机会，这和五年前大家在微信公众号里内容创业非常相似。快抖的信息流也代替了过去的百度360搜索成为大渠道投放的主力。”
“从增量市场的维度考虑，头部的业务产品在年龄段、信息化方面还有空间。比如学校的场景可以进一步数字化、信息化，现在学校的信息化程度总体较低。”宁柏宇说道。
还有在一些交叉领域或许诞生了新一波机会，扬帆号网也曾报道”学科+素质“受追捧，如少儿英语、数学思维、大语文等学科素质教育是最近几年投资人关注的重点。
李丰认为，交叉学科通常代表着最好的科技创新方向。比如，峰瑞投资的迷鹿音乐在带给用户音乐体验的同时，让用户可以像玩游戏一样学习乐器。
04
加大投后，健康度之外也看重组织效率
具体到业务层面，不管是什么赛道，投资人对教育项目的要求越来越高了。
1）健康度越来越重要
随着经济环境的变化以及投资人对教育项目的理解加深，以烧钱换增长的方式不再被推崇，投资人更加看重项目的健康度。
张丽君提到：“直到2018年年中，教育行业的投资人都一直很看重增长，之后由于资本环境下行，投资人对于在线教育的商业化能力产生了疑问，越来越谨慎。当下，投资者的重心从增长转向了财务模型。疫情期间，不光看财务模型是正向的，还要看现金流是否健康。但整体来说，教育行业的现金流是比较好的，不需要特别担心。”
张丽君进一步解释，疫情期间投资人对于风险会越来越敏感，现在不光看业务的数字，也看更多具体的指标，比如人效、现金流……更多地了解健康度和可持续性。
刘晶提到：“从去年到现在没有变化，更关注健康度，不关注单一指标。健康度是综合指标，第一比如现金流，纯烧钱模式还是现金流能够弱平衡、自平衡、富余;第二也看课耗，现金多少多快能转变为收入;第三，线上线下机构都在看的商务模型，我一个单子能赚多少钱。”
刘晶有他的个人偏好：“我不喜欢烧钱模式，在相对不烧钱的情况下，学员数量能够较快增长，当然也要配上后端的服务。”
“确实要看财务指标健康度，项目不能依赖融资活下去才能做得更好。”咸金彤说道，“以前投资人就关心项目的注册用户量、日活月活、留存，只要这些数据在提升就可以，但现在在这些指标提升的时候，有可能亏损是在扩大的。现在，部分投资人会更看下面的一层，增长效率高，商业化能力就强。这也跟整个投资环境相关，VC也没那么有钱，当然不愿意看到有些项目做一些低效率的扩张，资金就是杠杆，大家都希望投入到杆效率更高的地方。”
具体到一个教育公司的能力，咸金彤提到：“产品和流量两端能力至少有一端特别强，但是另外一端不能缺。现在就是公司各个能力链条都有才行，所以我觉得对于教育从业者其实挑战也变大了。”
二级市场的投资者稍微有不一样的地方，刘耀坤提到：“我们看教育的关注点不太一样，对线下为主的机构增速和盈利能力都看，对线上项目，大家对盈利的要求不是特别高，更重要的还是增长。”
具体到数据指标，“增长肯定是第一位的，也希望获客成本有一些好的趋势，不希望获客成本太夸张太离谱。”刘耀坤说道。
2）加大力度做投后，项目组织架构也要关注
在今年上半年，由于疫情，投资人看项目的次数在减少，因为出差次数减少，大都先电话会议，更多投资人把精力放在了投后工作。
“我今年出差至少少了一半，以前一个月至少出差一次，今年半年只去了3个城市，以前半年至少看几百个项目，现在每周就几个项目，上半年看的新项目也就过百。上半年的主要精力在投后工作，并且投后做得越来越细致，不仅仅是业务数据，还有其他具体数据。”
张丽君代表了大部分投资人在今年上半年的工作状态。
咸金彤告诉扬帆号网：“疫情之后，峰瑞资本花在投后工作上的时间也多了一倍。从去年下半年，从发现平台开始对知识类内容有流量补贴，我们推动投资的教育公司开始尝试自己做视频内容和直播。”
投后工作开始对教育公司开始全方位关注，“以前主要是战略方向上的考虑，现在要看组织架构等等。不一定全部因为疫情，可能也因为公司到了这个发展阶段。”张丽君说道。
疫情期间，张丽君梳理了自己投的最重要的前十的项目，这些项目基本都在1000人以上了，了解每一个项目人员架构的基本构成，跟踪他们的人员效率。“教育项目都是人力密集型的，所以组织很重要，我也在学习相关的知识。组织是为战略服务的，在组织的方向上，团队要有相对清晰的行为准则(确切可落地的价值观)，形成自己的文化，在人才进来的时候能够更好地筛选出适合自己的人才。”
3）非教育基金分配给教育的精力有所缩减
值得注意的是，投资教育赛道的基金有很多，除了新经济类的原来投资TMT的基金，还有教育专项基金如桃李资本、蓝象资本、北塔资本等，现在一些传统基金也在看教育。
不过，今年，非教育专项基金对教育的关注度有一些缩减。
每几年都有一些投资主题，很多基金现在更倾向于投资高新科技、医疗大健康和新消费，LP也更愿意投资这些领域的基金。
高新科技包括芯片、雷达、激光等，这跟中美贸易战、国家推出科创板均有一定关系，前者倒逼企业注重核心技术，后者专为高新技术产业设置，增加了项目退出的渠道;医疗大健康本来也很热，新冠疫情致使资本加大对医疗的关注度。
比如，今年梧桐树资本今年重点就是高新科技，创新工场一直聚焦AI、企业服务、消费互联网等主题，今年加码了医疗投资。
张丽君提到：“以前只看教育，现在我的关注范围扩展，也开始关注一些老年人的赛道，但也跟教育领域有些联系。”
梧桐树资本的董帅说：“之前我70%以上的精力在看教育，今年大概是40%，更多的精力放到工业科技。”
红点中国的教育投资人祝禹杰也同样增加了别的赛道：“之前可能看教育的精力占40%-60%，现在教育可能只占30%-40%，主要精力放在了健康和消费。”
05
下一波教育投资热潮或在两三年后
从短期来看，刘耀坤提到：“在线方面，下半年关键要看流量变现，疫情期间的流量有多少能转化成公司财务上的数据;线下方面，主要还要看恢复的情况，当前大部分地区都已经复课了，北京也可以提出复课申请了。”
那么，对于一级市场来说，下一个投资教育热潮在哪里？
刘晶从疫情期间就已经抓紧看项目了，主动出击，他认为：“对于投资人来说，疫情的一个利好是大部分机构都愿意出来接受融资，原本可能因为不差钱、不愿意降低估值就不去聊。第二是现在一个普遍现象，一批机构经过疫情比去年更成熟了，数据、心态各方面，健康度比去年高，线上不再倚重烧钱模式。”
以刘晶的判断，“接下来的半年、一年可能是教育投资最好的时期。”
张丽君从大周期分析了教育投资热潮：
“我觉得整体上来教育在未来10年、20年甚至更久，依然还是很好的一个领域和赛道，可以看到在疫情期间各个上市的教育公司的市值表现还挺不错的。教育的确是抗周期的，也是一个刚需，但是，从现在这个时间节点来看，它的确处于上一波技术和人口红利逐渐被主流的投资“吃掉”的一个状态，也就是现在进入了一个成熟期了，下一波的技术改变和需求的变化还没有显著发生。
我估计下一波机会可能还需要两三年，教育行业非常明显是10年一个周期：1993年新东方创立，那会儿是留学行业的红利期，2003年好未来创立，那时是线下一线城市K12学科辅导很火，到了2013年左右，猿辅导2012年成立，VIPKID是2013年成立，这个时期在线教育起来了，所以可以预估2022年或者2023年会有下一波新的人才涌现。
因为人才基本是10年一代，10年作为一个代际，消费理念也会不同，同时，技术也会呈现一些新的变化，这就是一个规律，所以要在一边探索中一边等下一个周期。”
董帅则提到，梧桐树资本根据几年的经验总结了教育投资的一些基本逻辑，简单来说就是，短期看学科红利(政策)，中期看社会红利(经济和人口)，长期看技术和产品红利。
“我们认为有短期、中期、长期三个维度来看，短期其实是基于政策或者考试变革带来的学科红利机会窗口，也可能是阶段性的渠道红利，比如微信生态、抖音等，依靠流量获客优势，也能短期支撑的起来一家大公司;
中期要看人口红利和经济发展带来的消费需求变化，比如近年比较火的下沉市场和素质教育学科不断拓展，就是基于教育消费投入提升和人口红利发展外的必然节奏，三四五线城市对教育投入比例增加，人们更关注素质提升，以上都是比较明确的趋势;
长期来看，真正推动世界向前的是技术结合产业的发展应用，技术产生新的教育模式，对教育的升级是长期的一个过程。”
所以，在董帅向扬帆号网分析：“产业的变化要看政策、人口(参培率)以及技术层面是否有十倍速的变化，在风口上的产业不是想出来的，而是慢慢长出来，这个生长就取决于很多维度的要素融合。”
在当下，现有教育创业者该何去何从?“首先，既然选择了教育行业，要先忘掉‘能赚大钱’的商业模式。尤其是低龄和线下的，甚至K12也一样。我建议继续提升内容与服务，这两个本来就是没有止境的。”刘晶如是告诫创业者。(扬帆号网 王上)
(*感谢创新工场、一村资本、桃李资本、蓝象资本、峰瑞资本、梧桐树资本、瑞银证券、红点创投中国基金)
